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信達(dá)證券股份有限公司劉嘉仁,涂佳妮近期對(duì)中國中免進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《23H1業(yè)績快報(bào)點(diǎn)評(píng)：符合預(yù)期，銷售與盈利能力有望持續(xù)改善》，本報(bào)告對(duì)中國中免給出買入評(píng)級(jí)，當(dāng)前股價(jià)為109.66元。
中國中免(601888)
事件： 中國中免 公告 23H1 業(yè)績快報(bào)： 1） 23H1 實(shí)現(xiàn)營收 358.58 億元/同比+30%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤 38.64 億元/同比-2%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利率 10.78%/同比-3.5pct，實(shí)現(xiàn)扣非后歸母凈利潤 38.53 億元/同比-2%； 2）23Q2 實(shí)現(xiàn)營收 150.89億元/同比+39%，環(huán)比-27%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤 15.63 億元/同比+14%，環(huán)比-32%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利率 10.36%/同比-2.3pct，環(huán)比-0.7pct，實(shí)現(xiàn)扣非后歸母凈利潤15.57 億元/同比+14%，環(huán)比-32%。
收入端受供需雙向壓力拖累環(huán)比下滑： 23Q2 營收 150.89 億元，拆分來看， 我們預(yù)計(jì)海南板塊貢獻(xiàn)收入約 100 億元， Q2 作為海南旅游淡季，疊加消費(fèi)力偏弱、折扣力度收窄、出境游分流、打擊代購等因素影響下，需求端顯著承壓，同時(shí)，暢銷品供給問題或亦對(duì)銷售有所拖累， 23Q2 海南板塊收入預(yù)計(jì)環(huán)比下滑超30%； 我們預(yù)計(jì)日上上海貢獻(xiàn)收入約 40 億元，環(huán)比基本持平，機(jī)場(chǎng)免稅線下收入有望隨出入境恢復(fù)而逐季增加。
折扣力度收窄+匯率影響收窄推動(dòng)毛利率環(huán)比改善： 23Q2 毛利率約 32.67%，環(huán)比+3.67pct，海南免稅及日上上海折扣力度持續(xù)收窄，更新會(huì)員體系亦使得促銷力度有所下降，我們預(yù)計(jì)折扣力度的環(huán)比收窄貢獻(xiàn) 2-3pct，此外， 23Q1 人民幣環(huán)比升值， 我們預(yù)計(jì)匯率反映到成本端亦對(duì) Q2 毛利率環(huán)比改善有所推動(dòng)，但當(dāng)前人民幣匯率進(jìn)一步承壓，或?qū)罄m(xù)采購成本有一定影響。
海南板塊收入占比下滑、機(jī)場(chǎng)租金提升或?yàn)閷?dǎo)致盈利能力環(huán)比有所下滑的主要原因： 23Q2 歸母凈利率 10.36%，環(huán)比-0.72pct，毛利率環(huán)比提升而凈利率略有下滑，我們預(yù)計(jì)主要因?yàn)閮衾矢叩暮Ｄ习鍓K收入占比下滑， 以及線下機(jī)場(chǎng)免稅門店加速復(fù)工疊加出入境客流持續(xù)恢復(fù)帶來的機(jī)場(chǎng)租金環(huán)比提升所致，23Q2 營業(yè)利潤率 11.89%，環(huán)比-3.30pct。
展望全年，我們看好中免收入及盈利能力的持續(xù)改善：
1）收入端來看， 隨著暑期旅游旺季來臨，銷售端的環(huán)比提振值得期待；此外，我們認(rèn)為， 市內(nèi)免稅政策的有望加速推出、 三亞海棠灣一期 2 號(hào)地新增面積+河心島兩大頂奢品牌的即將開業(yè)、新海港銷售爬坡及消費(fèi)力有望恢復(fù)，亦有望共同助力中免銷售額重回增長通道；
2）利潤端來看， 當(dāng)前中免毛利率對(duì)比疫情前仍有較高提升空間，隨著外資香化品牌價(jià)格體系在全渠道的回升、中免對(duì)于會(huì)員權(quán)益的下調(diào)及折扣力度的收窄，我們堅(jiān)定看好公司盈利能力的逐季提升；同時(shí)， 我們認(rèn)為， 受國際客流恢復(fù)進(jìn)程影響，機(jī)場(chǎng)租金的下調(diào)或仍有探討空間。
投資建議： 中免作為免稅行業(yè)龍頭，有望享受海外消費(fèi)回流和免稅政策紅利，逐步兌現(xiàn)業(yè)績。 考慮到當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)及人民幣匯率等因素影響， 我們下調(diào)公司2023-2025 年歸母凈利潤分別至 75.22、 105.76、 131.84 億元，對(duì)應(yīng) 7 月 7 日收盤價(jià) PE 分別 30、 21、 17X，維持“ 買入” 評(píng)級(jí)
風(fēng)險(xiǎn)因素： 政策風(fēng)險(xiǎn)，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，客流及銷售不及預(yù)期等
證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，中信證券李振寰研究員團(tuán)隊(duì)對(duì)該股研究較為深入，近三年預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度均值高達(dá)99.89%，其預(yù)測(cè)2023年度歸屬凈利潤為盈利83.38億，根據(jù)現(xiàn)價(jià)換算的預(yù)測(cè)PE為27.21。
最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：
該股最近90天內(nèi)共有35家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)25家，增持評(píng)級(jí)10家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為176.84。根據(jù)近五年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，證券之星估值分析工具顯示，中國中免（601888）行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)力的護(hù)城河優(yōu)秀，盈利能力優(yōu)秀，營收成長性優(yōu)秀。財(cái)務(wù)可能有隱憂，須重點(diǎn)關(guān)注的財(cái)務(wù)指標(biāo)包括：存貨/營收率增幅、經(jīng)營現(xiàn)金流/利潤率。該股好公司指標(biāo)4.5星，好價(jià)格指標(biāo)3.5星，綜合指標(biāo)4星。（指標(biāo)僅供參考，指標(biāo)范圍：0 ~ 5星，最高5星）
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